?作者：钟灏

尽管大家感觉身边的水果蔬菜持续涨价，但我们客观地说，5月CPI同比增长2.1%还是基本可靠的。

平时聊天，我们尽可以随便抱怨物价高涨，算是一种话题由头。

但真正做投资时，万万不可拿这种“感觉”作依据。

吐槽归吐槽，研究归研究。

如果对比美国的8.7%、欧洲的8.6%、阿根廷的60.7%，或者津巴布韦的191%，我们客观说，目前中国的通胀水平无论如何不能算高。

尽管我认为，未来一年中国通胀率会持续上升，正好和欧美坐一个跷跷板。

那么，中国有没有可能出现恶性通胀呢？

这是最近一个朋友问到的问题。

这个问题很好。

因为绝大部分人其实并不理解通胀形成的机制，一说就是货币超发——这都是正确的废话。

印钞的方式有很多，不同的方式有不同的后果。

什么方式会引发“恶性通胀”，什么方式会引发暂时的通胀但后面会进入通缩，什么方式看起来严重但实际没什么影响。

都有不同的逻辑。

我们今天要好好说说这个事。

1

我们知道，国内的很多大V、砖家，对经济的理解基本为0。

各位是否还记得，2020年底至2021年初，很多V们指出中国即将迎来大通胀，原因是他们看到大宗商品原材料涨价非常凶猛。

他们说，这将会向消费品传导，导致“输入型通胀”。

当时影响力最大的是王石，这是他2021年3月发的微博：

他预言中国将有严重的输入型通胀。

结果呢，被结结实实打了脸。

从2021年3月至今，已经过去了一年半的时间，在原材料（PPI）被推高的情况下，中国消费品（CPI）始终不温不火。

我在2021年底发文《PPI爆表，大通胀要来了？》：

成本推动是不存在的，这是对基本原理无知的表现。

PPI不会推高CPI，反而CPI会把PPI拉下来。

中国CPI会上升，但不是暴涨，也不是因为他说的那个原因。

如今7个月过去了，已经一一验证。

输入型通胀不是那么容易的，因为汇率会抵挡；

成本推动不是那么容易的，因为消费者不买账。

为什么砖家们错了？

他们对通货膨胀的内在机理，认知几乎为0。

2

什么方式会引发恶性通胀，什么方式会引发暂时的通胀但后面会进入通缩，什么方式看起来严重但实际没什么影响。

以及，什么情况下货币超发也不会引起通胀。

首先，让我们设想一个比较纯粹的经济体：

没有政府、没有央行，也没有暴力抢劫等扰乱秩序的情况，货币是原始的金银，其它方面和我们现在基本一样。

为什么要设想这样一个理想经济体呢，就如同物理学中设想一个表面无限光滑的物块一样，是用来认识真相的思维工具。

哪怕在这样一个理想经济体中，根本没有央行、没有“印钞机”，也仍然会出现通货膨胀现象。

原因就在于——

经济会周期性波动。

周期性波动的本质是过度投资和出清之间的震荡。从低迷到繁荣的过程，会自然出现通胀。这是因为前一段低迷时期，过剩的产能已经出清，物价下跌结束。低基数之下，物价必然随着需求复苏而回升。

需求复苏的含义就是，大家前期因避险、因节衣缩食而贮存起来的货币，终于因为物价跌到一定程度而有了消费动力。

企业随着利润好转，便开始扩大生产，那些贮存货币便越来越多地进入生产领域。在“投资生产→收入提高→需求增加→再投资生产”的循环中，金银货币的开采量和流通速度都在增加。

因为需求的回升先于生产，所以物价会涨；

又因为生产的商品很快就变多了，所以涨得又很温和。

这个正反馈，一直来到繁荣的顶峰——过度的扩产（不仅指数量的扩产，也包括质量的提升）终于超出了“有购买力的需求”的时候，向下的反转就开始了：购买力达不到，商品价格就下跌，这就出现了通缩。

跌破了工厂成本，于是破产工厂增多，这就是经济下行期。

大家为了躲避风险，纷纷减少投资，并把货币贮存起来。直到，破产的工厂足够多，活下来的工厂产出刚好和需求达到平衡的时候，物价便又停止下跌。这是又一个循环。

我们以这个理想经济体为例，就是想说：通胀和通缩都是内生性的、必然存在的。而不必然是央行超发货币的结果。

3

那么来到现代央行-商业银行体系之后呢？

从天然的金属货币变成法定纸币。在很多人的强权思维中，认为是否通胀完全取决于央行，央行是上帝一般的存在。

但这不是事实。

我们先看看央行是如何发行货币的。

从根本上讲，央行发行基础货币的方式只有一种：

购买资产（或者主动凭空扩张资产，比如无抵押再贷款）。

什么资产呢？这个资产可以是各种债券，也可以是商业银行的信贷，也可以是黄金或者美元，甚至可以是股票——日本央行就经常直接买股票。

如果是购买中长期债券（不管是国债还是企业债券）；如果是通过短期抵押的方式“购买”商业银行的资产，就叫MLF(麻辣粉)；如果是购买美元，就叫外汇占款。

反正央行每买一份资产，对应数量的基础货币就会增加一份，不然它拿什么买呢。

但是，这各种不同的发行方式之间，却有着本质的区别。

这种区别，直接导致了影响通胀的不同后果。

我们先看中国最典型的方式：

央行通过MLF向商业银行释放基础货币，然后商业银行增加对企业的贷款。

企业拿到钱之后做什么用了？它的主体用途，一定是“生产”。

关键就在这里：钱是变多了，可生产的商品也会随之变多。所以央行通过这种“以生产为目的的债务型资产”印钞，不会引起长时间的、额外的通胀（但时间差会引起波动）。

况且，当经济下行、市场低迷的时候，商业银行会惜贷，因为它怕坏账；而企业也不愿意贷，因为它不敢扩大生产。

也就是说，这个时候央行想放水都不太容易放。

另一种方式就不一样了。

假如，央行去市场上大规模购买黄金、购买美元、或者购买股票，会怎么样呢？

是的，这些钱放出去都没有生产出对应的商品，而且都是直达居民消费端，所以必然会引起通胀。

又假如，央行大规模购买国债，也就是政府直接把央行当成提款机，又会怎么样呢？

这就要看政府具体拿着钱去做什么。

因为政府的行为模式不同于企业：企业一定是把钱用于生产（如果用于消费它就还不上债），而政府不一样。

如果他拿着这些钱去投资基建或国企，还凑合。如果他用来消费，不但会让市场上的钱变多，还会让市场上的商品变少，这当然会引起通胀。

尤其是，如果用于战争，那就一定会引起——

恶性通胀。

4

我们回到上面王石提到的委内瑞拉。

委内瑞拉过去几年都是恶性通胀的典型国家。2019年通胀率曾达到一般人不敢想的数字——7000%。

这么高的通胀数字，是绝对不可能通过那种“以生产为目的的债务型资产”的印钞方式达到的——无论你怎么降息、无论你怎么鼓励贷款都不可能达到。

欧美就是例证：前几年降到负利率都不行，欧洲一直在为低通胀头疼。直接疫情之后大规模撒钱通胀才起来。

那委国是怎么做到的呢？

由于前领导人开展了大规模的“国有化”运动，没收外资企业和民营企业，生产力急剧下降。而国企亏损之后，又由央行来补窟窿——政府通过发行货币来为国企的赤字融资。

这是第一个原因，也是主要原因。

第二个原因是政府的“公共支出”过大。

第三个原因是对外贸和外汇高度管制。

由于篇幅原因，这里就不再展开讲了，以后会在我的课程里详解。

好在委国终于放弃了这种自杀的做法：

开始开放市场，也不再为国企的亏损兜底了。降低关税，并且放弃了过去管控汇率的策略。很快，委国的通胀率就降到了个位数，自去年9月以来一直保持在10%以下。

所以，看是否会出现恶性通胀，关键就看印钞方式。

中国的印钞方式有哪几种呢？

客观说，过去几年我们都非常克制，绝大部分都是以“以生产为目的的债务型资产”为主。直到今年才开始加大基建规模。李总理反复强调不搞大水漫灌，真的做到了。

未来，我们应当重点关注的是：

国企改革的进程，是军费开支，是政府是否在过紧日子，是基建，是给国企补窟窿的开销有多大。

按照目前我们看到的路线，中国不可能出现恶性通胀。

但随着基建力度的加大，未来一年的时间尺度内通胀继续上升，倒是大概率事件。

以后，当看到大V们再危言耸听地讲“大通胀”时，要多一层思考了。